2025年8月12日的深夜，中国恒大集团发布的一纸公告，为这个曾被誉为“宇宙房企”的资本故事画上了休止符。香港联合交易所正式宣布，因恒大未能满足复牌要求且股票长期停牌，决定自8月25日起取消其上市地位。0.163港元的股价如同一个苍白的注脚，凝固在这家万亿级房企的终章页面上。
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从铜锣声响到清盘令下
2009年11月5日，恒大创始人许家印在港交所敲响上市铜锣的场景仍历历在目。彼时，恒大以305亿港元市值成为中国内地房企赴港IPO的标杆。凭借“高杠杆、高周转、高扩张”模式，恒大在2017年以3700亿销售额登顶行业第一，旗下业务横跨地产、足球、文旅、健康乃至新能源汽车，其“规模至上”的激进策略被业内称为“恒大速度”。2020年财报显示，集团总资产一度突破2.3万亿元，相当于当年海南省GDP的4倍。
转折发生在2021年。随着“三道红线”监管政策收紧，恒大被曝出负债总额达1.97万亿元，相当于中国当年财政收入的7%。同年9月，理财产品兑付逾期引发全国性维权潮，郑州、上海等地的恒大中心被围堵。2022年6月，债权人佳盛环球向香港高等法院提出清盘呈请，经过18个月拉锯战，2024年1月法院正式颁布清盘令。清盘人黄咏诗在接管时发现，恒大境内主要资产已被各地法院轮候查封超过2000次。
摘牌背后的资本困局
联交所的摘牌决定早有预兆。根据上市规则，连续停牌18个月的公司将面临强制退市。恒大股票自2022年3月21日起停牌，期间虽七次发布“复牌指引进展公告”，但始终未能交出符合要求的财报——2021年半年报后，恒大再未披露完整财务数据。审计机构普华永道更因“无法获取充分适当审计证据”辞任，这在港股蓝筹股历史上极为罕见。
退市前的最后交易数据显示，恒大流通市值仅剩21.5亿港元，较巅峰时期蒸发99%。雪球平台分析师指出，即便不退市，恒大股票也已沦为“仙股”：“债权人通过债转股获得大量股票，但恒大地产板块2024年销售额同比下跌92%，新能源汽车板块累计亏损超千亿，投资者用脚投票是必然。”
万亿债务重组僵局
清盘程序启动后，恒大的债务重组陷入僵局。根据清盘人2025年5月提交的报告，集团经核实的总负债达2.44万亿元，而可变现资产估值仅1.32万亿元。其中境内债务占比67%，涉及128家银行和121家非银机构；境外债务包括192亿美元的美元债和15亿新元的境外贷款。
最棘手的矛盾在于境内外债权人博弈。境外债权人对恒大汽车（00708.HK）的股权质押主张优先受偿权，而境内施工方和购房者则依据最高法司法解释要求“保交楼”资金优先。截至2025年7月，全国仍有78个恒大项目处于停工状态，涉及12.4万套未交付房源。河北廊坊某项目业主在采访中表示：“房子烂尾4年，现在连恒大的上市资格都没了，我们的网签合同还能作数吗？”
地产黄金时代的缩影
恒大的兴衰堪称中国地产狂飙时代的标本。其独创的“三高一低”模式（高负债、高杠杆、高周转、低成本）曾创造年均50%的规模增速，但也埋下系统性风险。经济学家马光远评论称：“恒大就像绑着火箭冲刺的马拉松选手，当监管收紧这根保险绳时，惯性注定让它摔得最重。”
值得玩味的是，在恒大摘牌同日，万科、保利等房企发布半年报显示行业整体毛利率回升至18.5%。易居研究院分析认为，后恒大时代，房企普遍将负债率控制在60%红线以下，土地购置面积较2021年峰值下降58%，行业正从金融属性向制造业属性转型。
未竟的造车梦与资产残局
作为恒大转型希望的汽车板块，最终成为压垮骆驼的最后一根稻草。恒大汽车累计投入474亿元，却仅交付1389辆“恒驰5”。清盘人报告披露，其天津工厂设备已被抵押给中东某主权基金，西安生产基地用地遭政府收回。而曾经耗资1600亿打造的海南海花岛项目，如今有39栋楼被责令拆除，剩余资产正以七折价格挂牌拍卖。
法律界人士指出，退市不等于公司解散，恒大仍须继续清盘程序。但失去上市平台后，境外债权人追偿难度更大。目前已有境外债券持有人向英属维尔京群岛法院申请冻结许家印离岸资产，而境内“保交楼”专项借款已垫付超600亿元。这场持续四年的风暴，最终在资本市场的黯然离场中迎来阶段性终局，但其引发的行业震荡与民生阵痛，仍将在未来数年间持续发酵。